制药 “三无公司”泽璟制药科创板过会 政策红利能吃多久

10月30日，上海证券交易所科技创新板块上市动态显示，苏州泽京生物制药有限公司(以下简称泽京药业)通过上海市委的审核。作为第一家在科技创新板块成功应用第五套标准的生物制药公司，泽精药业的估值潜力和科研实力不容小觑，其成功也为其他类似企业提供了样本案例。

但这当然不是故事的结局，新的挑战随之而来:面对三年半亏损10亿元的现实，泽精药业上市后能否实现正盈利、正资产，实现“自我造血”？目前仍处于临床前研究阶段的核心产品，如多纳芬尼甲苯磺酸片，能否如预期的那样“击中”？作为国内第一代布局氘代药物的制药公司，泽精药业未来能否应对原药专利壁垒升级的挑战？

泽京药业股份有限公司成立于2009年，实际控制人是迈阿密大学药理学博士、美籍华人林泽·盛和复旦大学分子遗传学硕士卢惠平。是“以癌症、出血及血液疾病、肝胆疾病等治疗领域为重点的创新驱动型新药研发企业”。

自泽京药业宣布IPO以来，外界对其“无产品、无销售收入、无利润”的地位给予了极大关注。公司招股说明书(会议稿)(以下简称招股说明书)显示，2016年、2017年、2018年和2019年1-6月，公司净利润分别为-1.28亿元、-1.46亿元、-4.4亿元。以及-3.41亿元，共亏损约10.55亿元；同期扣除的非净利润分别为-6600万元、-1.67亿元、-1.5亿元和-1.41亿元；同期营业收入分别为20.03万元、0元、131.12万元和0元。

虽然外界对这组数据关注度很高，但以上情况对于专注创新的初创生物医药公司来说是常态。从其47.5亿元的估值可以看出，业内投资者对泽精药业的科研实力和市场潜力的看重。但泽精药业巨额亏损的原因之一是股权激励导致的确认股权支付费用。例如，2018年，公司确认向创始人盛的姐姐盛泽琪支付股份费用3.09亿元。

这也引起了上交所的质疑。上交所在对泽京药业的第三轮询价中，要求泽京药业说明，在盛泽奇签署增资协议的当年，3.09亿元的股权激励费用是否客观、充分合理。对此，泽精药业回答说，盛泽奇作为国际生物制药领域的资深科学家，具有国际制药行业背景。盛泽琪以224万美元对价取得发行人7.2%股权的价格，是指公司前期(2018年6月30日)的账面净资产，与发行人对其他员工股权激励的定价依据相同，价格合理。

根据国家癌症中心2019年1月发布的全国癌症统计数据，肝癌粗发病率排名第五，死亡率排名第二。治疗晚期肝癌的靶向药物在我国有很大的临床需求。例如，索拉菲尼2018年全球销售收入为7.12亿美元，其中中国的销售收入为7.1亿元人民币。2018年，renvaltinib的全球销售收入为4.7亿美元，其中在中国的销售收入为1亿元人民币，而renvaltinib在中国的销售始于2018年第四季度。

泽精药业股份有限公司的第一个核心产品是甲苯磺酸多纳芬尼片(以下简称多纳芬尼)。在招股说明书中，泽精药业有限公司对多纳芬尼的研发介绍如下:多纳芬尼是国内首个开展中晚期肝癌一线治疗三期临床试验的靶向新药，计划于2019年底或2020年初完成三期临床试验，并于2020年第一季度提交NDA。

也就是说，一旦临床试验完成，唐纳非尼将成为国内首个治疗晚期肝癌的国内一线靶向药物，也是继索拉非尼和拉米夫定之后，世界上第三个治疗晚期肝癌的一线靶向药物。市场需求潜力不言而喻。同时，泽精制药拥有多条R&D管道，目前正在研发11种重大创新药物。除了多纳非尼外，重组人凝血酶、盐酸杰克替尼片和奥替尼的各种外用适应症也已进入二期/三期临床试验。

那么，泽精制药开发新药的核心技术是什么呢？泽精制药表示，多纳菲尼、杰克替尼、奥卡替尼等靶向新药的研发是基于氘化技术。截至招股说明书签署之日，泽精制药已获得61项专利。在21项国内专利中，15项涉及氘化技术，40项海外专利均涉及氘化技术。氘化技术作为泽精药业股份有限公司的核心技术之一，是“将待研究化合物特定代谢位点的氢碳键改变为氘碳键，从而获得药效更好、药代动力学性质更好、不良反应发生率更低的新专利化合物，有效保证新药开发的成功率”。也就是说，相比于从零开始开发一种新药，开发氘代药物的难度和风险更小。

“替代药物就是把碳氢键的氢变成锶同位素。这种做法是一种独特的方式，因为换成同位素后，可以突破原有研究药物的专利保护。”R&D一家生物制药公司的工作人员向记者解释说，“这相当于更换了标志上的一些关键点。”同时，R&D工作人员表示，氘化技术的门槛相对较低，尤其是在化学合成方面。专利到期后，仿制药公司可以跟上氘代专利的申请，原药公司也可以申请氘代药物的相应专利。但是，“目前还没有限制氘代药物的原药”。

关于氘化技术的隐忧，泽精制药也在招股说明书中写了。泽精药业表示，随着各方关注度的不断提高和专利保护的更加严格，一些制药公司已经开始在新药发明专利中纳入氘代衍生物的技术提示或者在专利中纳入氘代药物的一些相关生物活性数据，因此氘代新药的研发将面临巨大挑战，未来有可能无法获得现有产品线以外的氘代新药专利。此外，泽精药业有限公司氘化药物生产成本高，除非进行新适应症的临床开发，否则在非氘化药物专利到期后将面临仿制药竞争的风险。

即使盈利前景和R&D存在不确定风险，泽京制药仍符合《科技创新板证券交易所股票发行上市审核规则》第二十二条第二款第(五)项规定的上市标准，即预计市值不低于40亿元人民币，主营业务或产品需经国家有关部门批准，市场规模为空，目前已取得初步成效。制药行业的企业需要至少有一种核心产品获得批准才能进行二期临床试验。与其他标准相比，标准5被认为是为支持尚未生产产品且尚未盈利的创新制药公司而定制的。

但科技创新板证券交易所《上市规则》明确规定，如果在上市之日起第四个完整会计年度内触发第12.4.2条的财务状况，即非经常性损益审计扣除前后净利润(含追溯重述)为负，营业收入(含追溯重述)不足1亿元，或经审计净资产(含追溯重述)为负，则可能导致公司触发退市。

此外，如果泽精药业主要产品研发失败或上市后未获得药品上市审批，且公司无其他业务或产品符合《科技创新板证券交易所上市规则》第2.1.2条第5项规定的要求，也可能触发退市条件。

泽精制药在R&D投入巨资，因为它有多条R&D管道，而且氘化药物的原材料成本很高。2016年、2017年、2018年和2019年1-6月，公司R&D费用分别为6100万元、1.59亿元、1.37亿元和7100万元，“未来仍需继续大规模R&D投资。对于上市前完成新药临床试验、药物研究、临床前研究和制剂等产品管道R&D业务的研究项目，是可以预见的，此外，与【北大药业(300558)、古巴】、百济神州、信达生物等同行上市公司相比，除了没有产品获批上市外，泽精药业集中优势资源，推动后期核心产品尽快开发，临床一期产品研发数量目前低于平均水平。

根据泽京药业股份有限公司的招股说明书，除了R&D，营销等运营也需要相当大的成本。上市后预计无利可图的状态将持续，累计未弥补亏损可能继续扩大。所以泽精药业3年内在研发、临床、上市、推广等方面是否达到上交所设定的标准还有待观察。