券商 证券行业5月投资策略：业绩短期承压 龙头依旧强势

4月市场调整，4月券商业绩同比下滑

4月份月度净利润同比下降4.9%，环比下降52.0%，主要受市场因素影响，股权自营业绩承压。但债券市场有所回升，定投能力较强的券商可能受益显著。根据4月份披露的26家上市券商经营数据，营业总收入110.2亿元，较上月下降36.0%；净利润41.1亿元，比上个月下降52.0%。其中，4家公司业绩环比上升，22家公司业绩环比下降。此外，根据25家可比上市证券公司的数据，营业收入同比下降3.8%，净利润同比下降4.9%。

业绩差异化，大券商表现更好。4月份月营业收入最高的上市券商有:中信证券(600030)(20.3亿元)、深湾宏源(000166)(10.4亿元)、国泰君安(601211)(10.4亿元)，对应的环比变化分别为0.4%、-33%、-64%；4月份，月净利润最高的上市券商包括中信证券(9.2亿元)、海通证券(600，837元)(4.7亿元)和深湾宏源(4.5亿元)，相应的环比变化分别为-4%、-43%和-41%。根据1-4月累计净利润数据，行业同比下滑13%，中信证券(+40%)大幅度领涨行业。此外，深湾宏源(23%)和国泰君安(-1%)也是同比增长最快的公司之一。

股权自营和投资银行业务面临短期压力

IPO和再融资规模下降，或者流动性留作CDR。(1)经纪业务方面，4月份日均股份成交量5134亿元，较上月增长4%，较去年同期下降7%；(2)投资银行业务中，IPO和再融资规模明显收窄，债券承销规模回升。4月份共9次IPO，实际募集规模58亿元，较上月下降51%，较去年同期下降72%。4月份再融资规模487亿元，较上月下降28%，较上年下降49%。债券承销规模5972亿元，比上个月增长40%，同比增长56%；公司债和公司债承销规模2211亿元，环比增长27%，同比增长45%。

股市走弱，债市继续回升，两家公司之间的平衡有所下降。(1)自营业务方面，4月份股市继续下跌，债券市场继续回升。上证综指下跌2.74%，上月下跌2.78%；沪深300指数下跌3.63%，上月下跌3.11%；创业板上个月下跌4.99%，上涨8.37%；中国债券价格总指数上涨0.79%，上月上涨0.79%；(2)两家公司的业务规模已经下降到一万亿元以下。根据反映市场风险偏好和活跃度的两笔金融交易余额，4月份两笔金融交易平均余额为9971亿元，较上月下降0.60%，两笔金融交易最新余额(5月7日)为9828亿元。

CDR正在逐步取得进展，领先的经纪商也从中受益匪浅

5月4日，证监会就《存托凭证发行与交易管理办法》公开征求意见，预计最早将于6月发布正式草案。CDR对券商的收入贡献体现在承销费、托管费和交易佣金上，其中承销费为一次性贡献，托管费和交易佣金为持续收入。由于做市商交易制度的引入，如果经纪人作为做市商，可以获得市场差价收入。如果年内发行2-3家CDR公司，预计2018年CDR融资规模为700-2100亿元，将为券商带来13.8-82.78亿元，增加投行业务收入2.7%-16.2%，增加行业收入0.4%-2.7%，对行业收入增厚影响有限，但对领先券商收入增厚有显著影响。

投资建议:领导业绩强，推领导

大型券商在传统业务领域有比较优势，包括投资银行、资产管理、信贷业务。从竞争格局来看，行业集中度有望提高，大型券商将继续受益。此外，在多层次资本市场建设和金融业开放的背景下，大型证券公司在把握商机方面更具优势，我们看好领先证券公司业绩的边际改善。目前2018年大型券商对应的PB只有1.1-1.4倍，处于历史低点。我们认为领先的券商有业绩和估值的双重支撑，其配置价值显现，推荐中信证券和华泰证券(601688)。