基金 招商基金沙骎：价值投资正当时

沙力负责招商基金的投资。在他眼里，每一个数据都可以有多种解读，投资可以自上而下。通过对各种数据的分析，先确定经济形势，再找到趋势行业，从而深入调查优质企业，选股。风数据显示，截至2016年底，招商局基金的部分债务基金整体表现位列行业前25%，创造了招商局基金历史上最好的表现，其中招商局双增债基金排名第二，招商局产业债券基金和招商局信用增级基金分别排名第8和第10，招商局安信和招商局安义宝本排名前20；在部分股票型基金中，招商局制造股份有限公司排名前10%，招商局优势企业股份有限公司排名前25%，招商局安泰股份有限公司排名前30%。主动量化基金也赢了第一仗，招商局量化选股业绩排名前22%。

在阐述具体的投资策略时，沙仔非常谨慎。“我们现在只做半年的战略分析。”他说，半年基本可以保证判断准确，时间跨度越长，不确定因素越多。沙耆对未来的经济形势非常乐观，经济周期已经转稳，投资风格也应该相应改变。目前，价值投资正逢其时。

经济“L”型“一横”

已经开始了

2017年初，业界最关心也最值得讨论的，就是今年的经济形势如何？沙智告诉《中国证券报》记者，中国的L型经济已经完成了“一纵”，现在正处于“一横”的初级阶段。“L型经济其实是2010年开始的，”沙叔说。“从2016年第二季度开始，L的这条横线就开始了。”

经济增速方面，中国经济季度GDP增速从2010年第一季度的12%放缓至2016年第一季度的6.7%，降幅接近一半，耗时近6年。2016年前三季度，GDP增速稳定在6.7%。国家统计局今年1月20日公布的数据显示，2016年中国国内生产总值(GDP)同比增长6.7%，第四季度增速小幅反弹至6.8%。沙智说，从这个数据可以看出，中国经济的稳定是明显的。

如果想更直观的判断经济形势，沙智说可以从资本市场的行为来观察。从资本市场来看，最能反映实体经济的龙头商品在2015年底已经见底，领先实体经济一个季度；其次是股市，2016年一季度见底，与实体经济基本同步；第三，国债市场，收益率在2016年第三季度末触底，比实体经济落后两个季度。“我们已经站在了‘一横’的起点，2017年的经济不用太担心，更不用怀疑2020年能否‘双’目标。”沙智说。

但他也承认，虽然方向很容易判断，但大小不容易判断。“L型和横向的长度取决于三个因素:一是全社会消费的增长率，二是房地产投资的增长率，三是民间投资的增长率。”沙智告诉记者，2017年，中国可能会出现难得的高质量增长环境。经济增速仍保持在中高速，通货膨胀水平仍保持在较低水平，经济基础依然坚实。因此，更重要的是取得稳步进展。同时，基于难得的良好经济环境和氛围，沙智预计，2017年，政策制定者将借此机会推出一些深层次的改革措施，如国有企业改革、金融监管改革、财税改革等。，这将对经济和资本市场产生积极影响。

沙耆认为，2017年的市场将延续2016年下半年的特点，传统经济和新经济将齐头并进。其中，借助新经济、新技术、新产品升级的制造业和消费产业将成为资本市场的新宠。另外，从最新数据可以看出，中国汽车销量已经超过美国。随着智能汽车和新能源汽车技术的成熟和普及，可以预计汽车作为一种具有新亮点的消费产品，未来将继续保持较高的销量，因此我们对国内汽车零部件行业的机遇持乐观态度。

要投资，还是要踩节奏

作为买家，沙智说这和卖家的研究完全不同。主流观点(卖方)不需要考虑投资问题，而买方不仅要研究市场走势，还要准确判断入市时间，踩准投资节奏。

具体到股权投资，肖恩告诉记者，市场环境不同，适合的投资风格完全不同。最重要的两个指标是GDP增长率和CPI——当GDP增长率上升，CPI也在上升时，那么经济过热，适合增长投资；当GDP增速下降，CPI上升时，市场滞胀适合另类投资；当GDP增速和CPI均处于下行通道时，市场处于衰退状态，适合主题投资；当GDP增速开始上升，CPI趋于稳定甚至回落时，经济开始复苏，适合价值投资。

国家统计局2016年12月发布的宏观经济运行数据显示，全国居民消费价格水平同比上涨2.1%(CPI)，但较上月下降0.2%。沙智告诉记者，在大方向上，经济周期已经开始转向。从2017年开始，未来三到五年适合做价值投资，这期间可能还会经历几次小的风格转变。

"股市往往对经济形势反应过度。"沙澍表示，GDP增速下降时，股市会有更大幅度的下跌；GDP增长稳定后，股市会围绕“L”的水平方向来回波动。

具体到行业，沙智表示，一般上游行业数据会先于PPI做出反应，中游行业数据会与PPI同步。要知道PPI的节奏，就要看PPI和CPI的上涨。

去年12月，工业生产者的PPI环比上涨1.6%，同比上涨5.5%。在此之前，PPI连续54个月出现同比负增长。沙智告诉记者，由于PPI上涨的影响，今年2月可能出现上涨的高点，然后逐月下降。然而，CPI上涨的峰值出现在1月份，其影响将持续到第二季度末。下半年，加息总体呈下降趋势。

从这个规律来看，沙智说当时(一个月前)的股市已经开始提前做出反应了，比如当时制造业在反应，然后传导到中下游行业。

因此，短期内，2017年供给侧改革仍将发挥主导作用，并将继续从两个方向推进。从自上而下的角度来看，钢铁和煤炭行业的产能下降仍在继续；自下而上，2016年以来，许多中下游行业经历了一轮自发的去产能过程。典型的例子有化工、机械、贸易零售、纺织服装等。因此，2017年，我们可以看到，一些产能已经完全撤出的子行业，如化工行业，将会出现一波涨价浪潮，企业留存利润将会明显改善。

另外，欧美政局变化带来的不确定性是国内经济的一大风险点，美国强劲的经济数据支持美联储继续加息。沙智表示，这对中国利率影响很大。如果操作不当，中国经济可能面临从复苏到滞胀的过程。但政治风险会带来买入机会，可能会改变市场节奏，但不会改变方向。

重仓反复研究

从2000年进入公募基金开始，沙仔已经深入这个行业16年了，这也让他看到了整个行业目前存在的问题。因为市场的投资风格是不断变化的，要打造基金公司的投资研究团队并不容易。沙智表示，行业内人才正以市场化的方式快速流动。当主题投资大行其道时，擅长价值投资的投资研究人员逐渐被淘汰，整个投资研究团队的风格会逐渐向主题投资转变，但此时出现了新的风格。

"经历过几轮牛市和熊市转换的基金经理并不多."他说。很多人资历不足，缺乏对行业和股票的深入研究，换仓换股频率高，很难长期持有股票。从以往的经验来看，只要长期持有一只真正优质的股票，回报会非常可观。如果你频繁换岗，你不可能获得真正丰厚的超额回报。

沙智认为，基金行业的主要任务是资产管理，而不是财富管理。对于资产管理公司来说，时机并不重要。而且从市场情况来看，真正能做对时机的基金经理是很少的。为了避免基金经理过度择时，从今年开始，招商局基金将投资重点放在选股上，允许基金经理专注于行业配置和选股。

所以从2017年开始，招商局基金开始强调深入研究，重点跟踪。沙志说，为了实现这个目标，他今年给研究部布置了三项任务:深入研究重股，深度覆盖重工业，与基金经理面对面沟通，将这三项指标纳入对研究人员的考核。他要求所有研究人员与基金经理深入沟通，反复调查。“以前我们是通过微信和电话沟通的。今年一定要面对面沟通，这样才能更好的沟通。”沙智表示，在每天的早会上，基金经理和研究人员应相互沟通，解释最近股票上涨、股东持股增加等重大事件。

另外，沙智从深度挖掘的角度介绍，他们先从上到下选择一个有前景的行业，然后分析这个行业利润率最高的链条，然后寻找相应的上市公司。在同一上市公司，基金管理人每季度至少进行一次调研，并进行重复调研。

沙智表示，股价=估值(PE)*每股收益(EPS)的公式对于判断一家上市公司是否值得投资非常重要。股票价格一方面反映了市场对企业未来盈利能力的预期，关键词是“预期”。只要是预期，就会有偏差。如果实际财务状况与股价中隐含的“预期”不符，市场需要对股票进行重新定价。比如一只股票的股价预期信息是企业未来每股收益将以每年5%的速度增长，而本季度每股收益只比去年同期增长2%，所以股价所隐含的预期过高，存在下跌的风险。

沙澍，中欧国际商学院EMBA，曾在中国平安(601318)保险(集团)有限公司基金投资部工作，从事交易和证券研究；2000年11月加入宝应基金管理有限公司基金投资部，担任TMT研究员、基金助理、交易主管；2008年2月加入国泰基金管理有限公司，先后担任交易部总监、研究部总监、投资总监兼基金经理、量化投资部总经理；彼于二零一五年加入招行基金管理有限公司，现任招行资产管理(香港)有限公司副总经理兼董事..

(:张功成HN092)