公司 泛微网络内生增长优质标的

优质目标内生快速增长。我们相信，潘蔚是一家高质量的软件行业内生型快速成长企业。根据工业和信息化部的数据，2017年1-3月，中国软件业收入增长率为12.9%，3月份软件业收入增长率为13.3%。根据公司年报数据，2016年公司营收4.61亿元，同比增长45.6%，归母净利润6522万元，同比增长29.4%，归母净利润5149万元，同比增长19.2%。2017年，泛微营业收入1.07亿元，同比增长46.2%，归属于母亲的净利润1158万元，同比增长38.5%，扣除后归属于母亲的净利润885万元，同比增长27.6%。16Q3、16Q4和17Q1的营业收入增长率分别为48.5%、26.4%和46.2%，归属于母亲的净利润增长率分别为160.2%、-20.0%和38.5%。根据范伟的产品形式和毛利率，我们认为范伟是一个典型的软件企业，产品化率非常高。目前公司整体增速远高于软件行业，内生高增长明显。

加强渠道建设+产品延伸和拓展。(1)对于范伟，上市后逐步加大营销渠道建设，继续搭建本地化营销服务平台，为客户提供本地化服务。从最近的财务报告数据可以看出公司在这方面的投入。Q1 2017年第一季度和2016年第四季度的销售费用同比分别增长44.4%和48.5%。2016年销售费用同比增长51.8%，其中项目实施费用同比增长67.8%，营销费用同比增长110.3%。主要是2016年公司新增授权业务运营中心，其相应的项目实施成本增加；此外，公司还加大了产品的营销力度。(2)2016年，公司通过外商投资扩大产品线，包括上海久益、上海肖佳、上海根研。通过以上投资，可以实现向综合应用、企业智库、电子合同方向的业务拓展。(3)2016年，公司R&D费用同比增长47.6%，占收入的13.8%。结合公司IPO募资项目(R&D及协同管理软件系列升级、小微企业协同办公云服务)，相信公司在移动办公、云服务、业务数据分析等领域的产品有望逐步落地。

协同管理软件市场有望继续保持快速增长。2017年，中国管理软件行业有望逐步迎来变革。协同管理软件的价值逐渐被更多的政府部门、企业和组织认可，并逐渐成为中国管理软件市场和整个企业级市场的增长引擎。未来几年，我们相信协同管理软件的市场规模仍能保持快速增长。从下游需求来看；(1)对于企事业单位和政府机关来说，有一种内在的需要，就是有序地协调资源，建立实时、动态、开放的协同运行体系。协同管理软件是组织提高运营效率的信息工具。(2)智能终端逐渐突破C端的消费级应用，开始迅速渗透到B端的企业级应用。这一趋势将增加对移动办公的需求。(3)协同云服务平台有望以SaaS云计算模式提供协同管理和移动办公服务，有效降低组织运营成本，提高组织工作效率。

签单数量稳步增长，未来收入增速有保障。根据公司官网信息，我们统计了公司披露的签约订单数量。2017年1-5月，签约订单数分别为139、91、129、128、141，2016年同期分别为99、98、95、115、135，订单数稳步增长。从接单数量来看，2017年1-5月接单数量分别为22、61、50、36、41，2016年同期分别为20、51、51、48、43。从以上数据可以看出，Q1 2017年的接单数量同比增长9.0%，与Q1 2017年归属于母亲的46.2%的营收和38.5%的净利润增长率并不匹配。我们认为可能的原因包括:(1)公司通过验收确认收入的产品主要是需要实施开发服务的自主开发产品，主要包括e-cology和e-weaver系列产品(2)对于通用性较强的e-office系列产品和eteams系列产品，在客户获得使用许可并符合商品收入确认条件后，才能确认收入。我们相信，在Q1 2017年，通用产品的单个客户价值和客户数量可能会有所提高。整体来看，公司新签订单数量稳步增长，后续收入增速进一步得到保障。

利润预测和投资建议。我们认为，泛微是一个高质量的软件学科，内生增长迅速。在整个协同管理软件行业快速增长的推动下，公司有望依靠产品升级和渠道拓展来推动业绩进一步快速增长。我们估计公司2017-2019年的EPS为1.40/1.94/2.61元。参照同行业可比公司，2017年动态PE为60倍，6个月目标价84.00元，维持“买入”评级。

风险预警:产品升级和渠道拓展中低于预期的风险，系统性风险。