市场 与2007年牛市对比：对不同之处的思考

我们所处的每一轮牛市和熊市的外因或内因都不一样，但投资者的人性是一样的。【-1.06%】获利时的贪婪和亏损时的恐惧是每个阶段相同的情绪，股价是交易者在盘上交易情绪的体现。从这次牛市的特点来看，类似于2005-2007年的牛市。但在过去的八年里，宏观经济和市场结构发生了深刻的变化，这要求我们从一个新的角度思考这场牛市的演变。

首先，宏观经济背景不同

1、宏观背景不同

2005-2007年牛市的基础来自于经济高速增长，企业利润持续提升。由于企业利润的提高，大量资金被吸引到股市；但本轮牛市在经济上正好相反，宏观经济持续低迷。但市场对货币政策放松和国家政策支持的预期，使得大量资金流入股市，导致了目前的牛市。

由于经济背景不同，两次牛市在宏观指标下具有完全不同的特征。2005-2007年CPI上涨，货币政策持续收紧，而当前牛市则是在CPI持续低迷，货币政策放松的情况下形成的。不同的经济背景导致了牛市中主导部门完全不同的逻辑。2005年至2007年，上市公司的业绩受到更多关注，因此包括房地产、银行、有色金属和煤炭在内的股票因业绩增长明显而受到基金青睐；在经济环境不佳的前提下，人们更加注重改革预期，因此以“互联网+”为代表的科技行业成为市场领导者。

2.货币政策不是牛市的必要条件

货币宽松不是牛市的前提，核心是资金投资股市的意愿。投资者在判断市场时，往往把货币政策作为重要的前提条件，认为放松货币政策使市场上涨，收紧货币政策使市场下跌。事实上，从历史经验来看，市场起伏与货币政策并没有明显的相关性。例如，2005年至2007年牛市期间，货币政策收紧。原因是货币政策的走向更多的是与宏观经济相关，货币政策决定了整个池的大小，却无法决定股市从大池流向小池的水量。因此，我们不能简单地通过货币政策来判断市场的涨跌，需要在微观层面上关注资本流向股市的情况。事实上，此前所有牛市都在谈论的事件之一是存款变动。从宏观指标来看，存款余额同比增长是更好的观察和跟踪指标。基本上每次牛市，存款余额同比增加都会或多或少的进入下行通道，反映出存款在数据后面移动的事实。

3.结束牛市的条件

经济复苏和资本供需转型可能是结束这场牛市的重要条件。与2005-2007年的牛市相比，这次牛市的经济基础是完全不同的，所以牛市结束应该有重要的区别。从2005-2007年牛市结束的信号来看，一方面是经济过热导致货币持续收紧，另一方面是基金停牌导致资金供求关系的转变。我们认为，目前的牛市是基于宏观经济疲软导致的政策预期，因此经济复苏时预期的消失可能是牛市结束的重要信号。此外，还需要关注解禁私募带来的资金供求压力是否会导致整个资本的供求状况发生变化。

第二，资本结构的差异

1.公共基金话语权的削弱

公共基金在市场上的话语权正在减弱。2005-2007年的牛市是公募基金大发展的时期。虽然以公募为代表的机构投资者在整体规模上并没有占据最大的市场份额，但无疑吸引了各种基金的关注，引领了市场状况的变化。但在随后几年的熊市之后，公募基金规模逐渐萎缩，市场话语权逐渐减弱。一个明显的变化是，市场上的公共资金周转率从2007年的10%以上下降到2014年底的5%以下。2007年5月30日前后，投资者对股票和基金变化的追求导致了市场风格的重要变化。但由于基金话语权的弱化，虽然我们仍然相信未来投资热情会从股票开户转向基金开户，但这种变化的影响不会像2007年那么大。

2.杠杆基金的兴起

杠杆基金成为股市的中坚力量之一，显著增加了市场的波动性。自2014年下半年以来，融资余额的快速增长已成为市场上最引人注目的资本力量之一。交易量方面，融资购买已经占到市场成交额的15%-20%，远超鼎盛时期的公募基金比例。另一方面，融资基金是杠杆基金，基金的使用者对市场的涨跌极其敏感。我们可以看到，杠杆基金活跃后，市场的整体波动性明显增加。

3.市场信息的传播和理解加快

与2005-2007年的牛市不同，信息传播和理解的速度已经不是以前的样子了。从信息发布的角度来看，与以往不同的是，相关监管和政策发布机构的决策和信息发布机制得到了极大的增强和规范。与之前的意外政策发布不同，目前的政策发布往往会在周末给市场更充足的反应时间。另一方面，随着微信等互联网技术的诞生和全面应用，市场极大地加速了信息的传播。以前需要几天才能被整个市场知道的信息，现在只需要几个小时就可以完全发酵。最后，随着市场投资者的逐渐成熟，对信息的理解能力也比以前更加成熟。从这些角度来看，市场是逐渐向效率市场转变的，效率市场突然转折的概率会降低，更多情况下是一个渐进的演化过程。