棕榈油 兴业期货：利多因素出尽 棕榈油有下行空间

一、交易策略和依据

我们计划做空棕榈油合同P2101，目标价6400左右，总持仓不超过1000手，盈亏比3: 1左右。

打开逻辑:

1.主要棕榈油生产国降雨量上升，印尼棕榈油产量大幅增加；

2.印度疫情不容乐观，棕榈油需求下降；

3.原油价格疲软制约了生物燃料的消费；

4.全球棕榈油库存的增加削弱了对棕榈油价格的支撑。

风险因素:主产区棕榈油产量下降；出口增长超出预期。

交易计划:

二.报告案文

1.主要生产国的降雨量已经回升，印度尼西亚的棕榈油产量开始增加

2020年上半年，由于降雨量减少，印尼、马来西亚等棕榈油主产区产量低于预期。随着降雨量的增加，东南亚的天气将恢复正常。马来西亚的降雨量明显高于五年平均水平。在正常天气条件下，棕榈油产量预计将与往年一样呈上升趋势。10月份马来西亚棕榈油的出油率为20.36%，为今年以来最高。经证实，生产区天气状况的工业报告正在改善。3-11月是棕榈油产量增加的季节，这意味着后续的棕榈油产量会增加，主产区的库存会随着供应量的上升而逐渐积累。这一点从印尼的生产和库存数据就可以看得很清楚。截至2020年9月，印尼棕榈油产量519.3万吨，同比增长13%，明显高于往年；库存也上升到534.4万吨，也高于去年同期。

11月份，棕榈油主要产区马来西亚的出口量大幅下降。ITS的高频数据显示，11月份马来西亚棕榈油出口表现不佳，环比降幅逐渐加大。11月1日至20日，马来西亚棕榈油出口量仅为89.8万吨，为6个月来最低。从出口量的历史数据可以发现，7-8月是棕榈油出口的旺季，11-2月是棕榈油出口的淡季。预计后续出口量将继续低迷，难以突破7月高点。

图1印度尼西亚的降雨量接近平均水平

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

图2马来西亚的降雨恢复

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

图3印度尼西亚的产出开始上升

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

图4与前几年相比，印度尼西亚的出口疲软

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

图5 11月1日至20日，马来西亚出口量创下半年新低

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

图6马来西亚棕榈油产量上升

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

2.印度疫情不容乐观，棕榈油需求下降

印度是世界第二大棕榈油消费国，也是最依赖进口棕榈油的国家。受新冠肺炎疫情影响，1-6月印度进口量大幅下降，4月石油库存刷新至91.5万吨的低水平。经过9月至10月的大量进口，印度植物油库存在10月底开始恢复正常。到11月，印度进口量再次下降，预计补货需求将减弱，进口量几乎不会改善。

目前印度疫情不容乐观。与其他国家相比，印度的疫情控制显然很差，每天新增4万多人，仍然处于非常高的位置。确诊病例总数已经达到900万，而且这个数字还在不断增加。受疫情影响，2020年印度人均植物油消费量明显低于往年。特别是7月份，随着印度疫情再次恶化，消费严重下降。如果未来几个月印度进口棕榈油的数量仍低于往年，不仅验证了消费下降的既定事实，而且对全球棕榈油需求也有很大影响。

图7印度对棕榈油的需求很大

数据来源:天下粮仓，工业期货研究咨询部

图8印度植物油补充基本完成

数据来源:天下粮仓，工业期货研究咨询部

图9印度疫情不容乐观

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

图10印度随后的棕榈油进口不会太高

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

3.原油价格疲软限制了生物燃料的消费

原油和棕榈油的价格趋势有很高的相关性。原油下跌时，棕榈油一般都有下跌的趋势。从原油基本面来看，美国的转井机数量已经停止下降并出现反弹，欧佩克+减产，原油产量正在稳步回升，而需求相对疲软。全球浮动原油库存仍处于绝对高位，消费旺季已经过去，后续库存估计更难消化，高库存会对原油价格造成更大压力。

原油价格下跌，印度尼西亚、欧盟和其他国家不太愿意推广生物燃料。POGO价差的扩大(在棕榈油和汽油之间的价差)不利于棕榈油消费。根据2020年11月的最新数据，WTI原油管理基金的净多头头寸开始下降。随着原油价格的进一步下跌，强劲的棕榈油价格将会松动。

图11 WTI净多头头寸

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

图12原油和棕榈油的价格趋势高度相关

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

图13欧佩克产量正在增加

数据来源:彭博，工业期货研究与咨询部

图14浮动库存仍然很高

数据来源:彭博，工业期货研究与咨询部

4.库存的小幅增加削弱了对棕榈油价格的支撑

现阶段棕榈油价格高的很大一部分原因是主要生产国和消费国的棕榈油库存都很低，尤其是马来西亚的棕榈油库存在增产季节仍在减少。来自马来西亚的最新数据显示，其棕榈油库存仅为157.35万吨，较上月减少15万吨；中国国内港口库存只有39.1万吨，处于历史低点。如果以后不存在低库存的支撑逻辑，会给价格带来很大的好处空。

棕榈油的产量具有很强的季节性，棕榈油的增长季节在每年的3月和11月。在主要产油国减产不超过预期的情况下(如极端天气)，现阶段棕榈油供应量肯定会小幅增加，这从印尼棕榈油产量可以看出一些端倪。而且从历史数据中可以发现，如果按照正常年份计算接下来的几个月，库存增加的概率会很大。经过我们的计算，我们预测到12月底，马来西亚的棕榈油库存将上升到200万吨左右，印度尼西亚的棕榈油库存将超过500万吨，全球棕榈油库存将超过700万吨。这个库存在历史上并不低，低库存对棕榈油价格的支撑也不再牢固。如果棕榈油产量增加，下降将变得非常平稳。

图15国内进口需求下降

数据来源:天下粮仓，工业期货研究咨询部

图16国内港口库存呈上升趋势

数据来源:天下粮仓，工业期货研究咨询部

图17印度尼西亚的库存迅速积累

数据来源:天下粮仓，工业期货研究咨询部

图18预计马来西亚库存将会增加

数据来源:天下粮仓，工业期货研究咨询部

前期经过各种有利因素，棕榈油价格已经超过了7000元/吨的关口。从价格维度来看，棕榈油价格并不便宜，后续上涨空相对有限。豆油和植物油的价格在经历了大起大落后也相对较高。现阶段豆油和植物油的存量开始增加，前期看涨因素逐渐消化，对整个植物油来说并不是一个很好的信号。从性价比来看，棕榈油空策略是更好的选择。

图19棕榈油价格已超过75十分位数

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

图20棕榈油基价开始下跌

数据来源:风能、工业期货研究咨询部

四.交易策略和风险控制

从目前的价格维度来看，棕榈油的最高合同价格已经达到7000元/吨大关，接近10年来的最高水平。在国内频繁爆发的冲击下，棕榈油波动幅度加大，随时存在回调的风险。如果以下主要产区出口量继续下降，而产量如期上升，在供应扩张下库存逐渐积累，棕榈油将进入下行通道。预计从最高点向下的幅度至少在600点左右，也就是我们第一个目标价暂时定在6400元/吨，位置建议不要超过1000个地段。具体操作策略见下表。

风险因素:主产区棕榈油产量下降；出口增长超出预期。

1.准许进入

我们打算单方面进入做空P2101，入场价6650-6750。如果跌幅超过6600，行业报告稍后会考虑增加订单。具体操作见下表:

2.离开

该策略抓住了第四季度棕榈油需求下降背景下P2101的下跌，如果上涨过快或持仓时间过长，则严格止损。

兴业期货2队