中国 肖玉航：中国中车能带给市场什么

高级市场研究员/金融评论员萧雨航

新华社特别研究员

今天，沪深股市将迎来重组和复盘的盛宴——由南车和北车重组的中国CRRC。这次政府主导的M&A事件能给资本市场带来什么？

从发展和竞争的角度来看，南车和北车的合并是中国高铁发展的一大举措，可以有力加快中国轨道交通装备产业从“中国制造”向“中国创造”的转型，大力推动中国高端装备产业的产业升级，进一步推动中国从“制造大国”向“制造强国”迈进。因此，中国CRRC恢复贸易是央企改革的一个标志性事件，也是中国高铁进一步巩固出口竞争力的一个标志性事件。但同时也要看到，这是政府主导的合并，不是真正的市场化合并。此次重组能否成功，关键取决于上市公司是否尊重股东，能否提高或维持多年的持续股利回报，能否对资本市场形成长期的积极影响。

中国南车和中国北车的股价在停牌前大幅回调，但在停牌后的一个月内，上证指数上涨18.77%，部分高铁概念涨幅超过50%。因此，理论上，CRRC对上涨有一定的想象，但市场如何选择仍有一些不确定因素:股价大幅上涨后的市盈率约为100倍。复盘后市场真的会认可吗？

看两车合并的市场轨迹，今年4月份，合并被证监会无条件批准，但之前股价大涨，之后回落。4月18日停牌前，南车市盈率93倍，市盈率12.24倍；CNR市盈率85.85倍，市盈率9.66倍。同一天，全球同一个制造业的关联公司西门子的动态PE为PE18.17倍，市盈率仅为2.96，总市值1194亿美元；波音市盈率20倍，总市值1063.55亿美元。

美股数据显示，BA波音飞机一年分红四次，持续维持了几十年，目前依然如此。南车和北车一年只发一次红利，有时只有几毛钱，有时不发。查阅年报后，笔者发现，上市以来，南车的现金分配总额与融资总额的比例仅为0.41，而北车的现金分配总额与融资总额的比例仅为0.20，二者在投资回报参考指标中都处于较低的位置。自北车上市以来，融资总额为2080859.26万元，分红仅为419301.97万元。2014年年报显示计划未分配；南车的分红水平更差。历年来，分红没有超过10股2元的水平，而是多年保持在分值水平。两车股价暴涨后，年报公布，但都没有分红，让投资者大失所望。如果看CNR目前的市盈率和盈利水平，不仅投资指数有风险，似乎很难给出让投资者满意的股息率。

政府主导的M&A可能是目前沪深股市的特点。这种M&A有其国情和政策意义，但是否能体现效率和公平还需要观察。观察两车并购，在南车和北车暂停和恢复重组期间，业内质疑的内幕交易和操纵股价纠纷从未停止。例如，根据2014年12月30日两家公司发布的“合并方案”，以及“本次交易相关人员对上市公司股票交易情况的自查”，在2014年10月27日中国北车股份停牌前的半年内，共有25名中国南车和中国北车高管及其亲属买卖自己和其他公司的股票，交易总额超过1300万元人民币。这是巧合吗？还是信息交易？

显然，重组后的CRRC更有希望。这个产值2000多亿元的超大型企业，面对的是海外计划里程4.2万公里、总规模2.3万亿美元左右的高铁市场，竞争力大大增强。但是纵观世界市场，高铁的竞争是激烈的。在中国的CRRC面前，有庞巴迪、阿尔斯通和西门子这样的强劲竞争对手。由两家央企重组合并而成的中国CRRC，在大公司重组后必然面临共同的挑战，笔者坚持认为，中国CRRC本身也面临着另一个重大考验:业绩与回报。

说1000，说10000，业绩和回报是检验其重组并购质量最关键的标尺。如果合并后的公司对投资者的回报水平仍然不能提高，市场将会极其低效，对投资者有害，否则将极大地促进市场的健康发展。现在因为市盈率太高，收益不好，至少短期内，负概率高。对此的早期预警是有益的，但不是有害的。当然，我们对CRRC的中长期表现仍抱有殷切的期望。

作者简介:高级市场研究员，多年从事国企、美资公司高级管理工作，在证券公司、证券投资咨询机构从事证券市场研究工作10余年。多年来，在国内外主流媒体发表金融、证券市场研究论文近万篇，拥有国家一级证券从业资格证书。他的研究方向是市场经济和证券市场战略、公司研究，目前担任综合金融副总裁。