盈利能力 宏观经济景气度大幅下降 基建房地产投资不及预期
汽车评测报告摘要:
1.我们判断工业波动不会那么大。根据海外成熟市场的经验，行业的增长率随着下游固定资产的增长率而波动。目前在经济环境较弱的情况下，保持下游需求增速稳定不是什么大问题，与前一个周期有本质区别。这意味着对于一线客户来说，影响其盈利能力的四个变量都是有利的，相应设备的投资回报是稳定向上的。在这种环境下，客户的续租需求应该是稳定一致的，这是对行业需求的最大支撑。
2.除了需求之外，行业的销量近年来也达到了历史新高，而这背后的原因是下游客户的盈利能力不断提高，促进了行业的渗透率，进一步带动了留存规模的增长。据基层调研，近几年一线客户盈利能力逐渐增强，购买设备意愿也不会弱。目前各种挖掘机的回收期基本都是2-3年，即使回落到3-4年，也还是在正常范围内。这种盈利状态的背后，是对所有权增加的包容。定性来说，所有权的增长来源于下游需求绝对规模的增长、应用领域的扩大和人为替代。按照海外成熟市场的设备持有密度，中国每百万人挖掘机数量只有758台，而北美和日本分别为1381台和3471台，仍然远远落后。中国挖掘机的数量在理论和实践上都有了进一步的提高空。
3.挖掘机也有结构增长点。a)装载机更换:成熟市场的挖掘机销量远高于装载机，欧洲和日本的比例分别为3.37/4.39。在此之前，中国的比例一直很低，直到2019年才达到2:1，但挖掘机和装载机的比例还是相差很大，趋势延续是大概率事件；b)微挖普及率提高:成熟市场微挖占比高，一般在60%左右，国内目前只有30%。随着城市建设的老龄化和精细化，机械代替劳动力是一种趋势，今天的欧美将是我们的明天。
4.国际市场正在加速发展。泵车、起重机等标准产品已经被国产取代，而国产挖掘机在海外市场的比例只有5%左右，有很大的空。经过几轮周期性的洗礼，国产品牌的实力有了很大提升，海外市场有望加速。进一步通过模型计算，判断国内对挖掘机的需求已经见底。考虑到装载机的更换、微开挖渗透性的提高和出口等结构性因素，挖掘机的总体需求预计将保持在25-35万个中央平台。虽然总体而言，总需求增速放缓，但龙头企业优势进一步增强，强势企业保持强势。制造业的规模是核心，企业在量上的优势可以在供应链、运营、经销商上形成一道深深的护城河，达到更高的利润水平。与此同时，中小企业将通过盈利壁垒降低规模，从而最大限度地享受产业结构调整的红利，实现强势。