发行 新股发行改革效果应从长期进行考察与评判

近期，面对新股发行改革出现的新情况、新问题，监管机构高度重视并积极应对市场关注，广泛征求各方意见，及时优化完善旧股份转让、募集资金使用信息披露和线上线下配售规则。在保持政策连续性和稳定性的基础上，既突出市场在资源配置中的决定性作用，又强调事后监管。新股发行制度日趋成熟，市场主体逐渐回归原位，一级市场和二级市场逐渐融合，为未来的登记制度改革奠定了良好的基础。

在新股发行改革过程中，监管机构不遗余力地保护中小投资者，并一直给予密切关注，如限制“三高”发行，放开个人投资者参与线下询价，增加网上发行比例等，都体现了这一价值取向。

在IPO仍是卖方市场、“创新”收益普遍为正的现实背景下，广大中小投资者认购需求旺盛与新股供给有限之间仍存在矛盾。但由于资金实力，中小投资者无法与大机构线下竞争。这一轮政策微调首先提高线下回调到线上的档次，进一步满足线上中小投资者的需求。在线有效申购比例超过150倍的，要求线下预留金额不超过当前公众发行量的10%，其余部分在线返还。

此外，本轮政策还增加了要求线下投资者持有市值不低于1000万元的非限制性股票的规定，使参与线上线下发行的投资者必须与所持股份的市值挂钩，体现了平等对待投资者的理念。线下安置将进一步向公益性机构倾斜。在目前公募和社保基金优先配售40%股份的基础上，要求发行人和承销商安排一定比例的股份优先配售给保险基金和企业年金，最终使中小投资者受益。

监管机构在大力推进新股发行市场化的同时，也积极发挥市场守夜人的作用，加强事后监管。此次政策调整，在原禁止主承销商和发行人向其关联方配售股份的基础上，补充了禁止主承销商向与其有保荐和承销业务合作关系的机构或个人配售股份，配售股份与同类投资者的比例应同等有效的规定，有效堵塞了独立配售可能造成的利润传递漏洞。此外，监管部门还将建立正常的发行和承销流程抽查机制，进一步加强对违法违规行为的监管。预计IPO过程将更加公平透明。

IPO改革涉及问题广泛，关注度高，长期性和复杂性高，相关效果需要在相对较长的时期内进行考察和评估，不是一朝一夕可以实现的。但有理由相信，IPO站在了更高的历史起点上。从建立以信息披露为核心的审计理念，到强化发行相关责任主体的诚信义务，从抑制“三高”发行到促进新股价格合理回报，到加强对中小投资者的保护，从过程监管到事后问责等。，都体现了监管部门推进新股发行改革市场化、法制化的坚定决心。可以预见，随着改革的深入，市场主体将进一步回归职责，新的股票发行制度必将在资本市场资源配置中发挥更加重要的作用。(华泰证券)