银行 平安证券：贵阳银行上市后股价区间为13.4 15.7元

贵阳银行是由贵阳市25家城市信用社和财政局于1997年联合成立的，它享有区域经济发展的红利，利用当地市场，深度培育当地市场。其业务主要集中在贵阳，80%以上的收入来自贵阳。近年来，贵阳经济处于快速发展阶段，但地方金融业发展相对落后，这给贵阳银行以大量的地方优质客户资源提供了良好的发展机遇。贵阳银行长期深入本地市场，作为本地龙头，竞争优势明显。截至2015年底，公司资产接近2500亿元，同比增长53%，净利润32亿元，同比增长32%。其规模和净利润增长率均处于同行前列。？净息差明亮，资产质量压力大于基准银行

贵阳银行长期保持高利差优势。2015年，公司净息差下降43个基点至3.62%，绝对水平仍处于行业高位(南京、宁波、北京分别为2.61%、2.38%、2.12%)。公司长期高利差的主要原因是:1)贵阳银行拥有丰富的地方政府和企业资源，议价能力强；2)公司小微企业客户占比相对较高(15年小微贷款占贷款总额的42%)，提振了贷款方收益。3)公司活期存款占比相对较高(65%)，比北京银行高16个百分点，降低了债务方面的成本。

资本业务发展，债券和非标准资产迅速扩张。2015年，公司贷款增速下降5个百分点至18%，但公司实现了53%的快速增长，主要是因为公司积极拓展资本业务，大力配置债券(同比增长146%)和非标准资产(同比增长185%)。得益于规模的快速扩张，公司的净利息收入增长率提高了1个百分点，达到31%，尽管净息差同比缩小了43个基点。但未来需要关注的是，MPA评估对贵阳银行规模扩张带来的不确定性。

相对于公司利润方面的强势表现，资产质量方面的表现略显美中不足。贵阳银行不良贷款率15年上升67个基点至1.48%，核销处置后不良贷款生成率14年上升60个基点至1.55%，高于宁波银行(0.99%)和北京银行(0.93%)，略低于南京银行(1.61%)。但南京银行的不良贷款认定比贵州银行更严格(公司15年逾期超过90天)不良上升趋势也加速了公司拨备的消耗，公司拨备覆盖率15年下降160%至240%，也不如其他上市城市商业银行。？盈利预测和估值

贵州银行息差表现亮丽，盈利能力保持行业领先水平。过去几年规模的快速增长带来了强劲的业绩增长。但考虑到公司未来规模的增速将在机构规模和MPA考核逐步扩大的约束下放缓，资产质量持续下行压力将进一步加大公司拨备，预计贵阳银行16/17年度利润增速将放缓至18.8%/16.1%。我们分别采用股利贴现模型和相对估值法对贵阳银行进行了评估，综合得出贵阳银行2016年合理估值对应PB1.1x-1.3x，对应股价为10.3-12.1元。IPO定价:我们在合理的估值范围内给予20%的折扣作为新投资者的利润空，并考虑发行价格不低于2015年末每股净资产(7.76元/股)的约束。我们认为IPO定价区间为8.24-9.68元，对应16年期PB0.88x-1.04x，作为新股，我们预计公司上市后短期内股价会有30% 空左右的溢价，对应13.4-15.7元的股价，对应16年期PB1.43x-1.69x，公司将首次被给予“推荐”评级。？风险警告:资产质量风险超出预期。