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收入增长率超出预期,第四季度拨备增加
兴业银行14年净利润增长率为14.3%,基本符合我们在业绩预测中的预测水平(13%)。其中,我们注意到其第四季度营业收入环比增长9%,超出了市场和我们的预期。年末由于加快核销处置(我们估计全年核销约120亿元),同时由于非标大幅增加,补充拨备,使拨备后净利润增速基本符合预期。
第四季度资产负债规模再次上升,这应该是对市场变化的短期积极调整
前三季度兴业银行资产增速仅比年初增长8%,明显落后于行业平均水平。第四季度,130亿优先股增资后,兴业银行资产环比增加4000亿(+10% qoq),大大超出市场预期。我们认为兴业银行资产侧扩张的主要因素包括:1)资本压力的缓解;2)表外非标准资产的入账要求;3)年末监管流动性放松,43号文件监管期限临近,银行对优质非标和地方债务资产的配置动机增强。我们认为,这应该是管理层对监管和市场环境边际变化的短期积极回应,体现了兴业银行调整资产负债的强大能力。我们相信,短期非标增长不会改变兴业银行长期业务发展趋势,未来兴业银行仍将走向“大资本管理、大投行、大同行”的混合平台。
银行间负债来源广泛,明显受益于央行存款的调整
除了债务侧同业拆借和存款回报大幅增加外,兴业银行第四季度还增加了同业存单发行,单季度净增600亿,年末余额1000亿,成为债务侧杠杆的重要资金来源。央行将银行间负债纳入存款口径的调整,显然有利于兴业银行缓解一般存款压力。
公司坏账仍处于快速暴露期,但贷款拨备相对充足
公司不良贷款率环比上升11个基点至1.10%。虽然绝对增幅不大,但我们估计,在核销处置后,不良贷款净生成率将超过1%。我们认为,公司的资产质量在不规范和信贷结构调整的过程中会承受一定的压力。我们预计,该公司的贷款分配将比第三季度增加8个基点,至2.87%,处于上市银行的高水平。我们相信,这将为兴业银行2015年的业绩提供重要的缓冲。
投资建议:保持“强烈推荐”评级
我们认为,随着利率市场化的推进,混业经营是2015年银行业的一大亮点,兴业在福建省的支持下具有区域优势。随着基本面压力的降低,兴业股价仍将有以下催化作用:1)混业经营取得实质性进展;2)未来福建国有企业改革将进一步推进,职工持股计划和混合所有制改革可能有所突破;3)43号文件带来的股票价值重估,2015年兴业净利润保持9%的增长。目前兴业股价为15年6.3倍pe和1.12倍pb,估值比可比股份制银行低10%,市值低15%,维持“强烈推荐”评级。
风险预警:资产风险的加速暴露和管理层变动可能带来的不确定性。