分级 分级基金遭遇“边缘化”

自去年8月起，中国证监会暂停分级基金审批一年。当时要批的191个分级基金，到目前为止都没有批下来。投资者对乙级的热情也明显降低。近期市场上，B级产品频频出现“杠杆失灵”，二级市场的表现往往不如净值增长。

暂停注册没有止境

中国证监会暂停注册审批已经一年，分级基金行业发展陷入尴尬境地，规模严重缩小，参与者积极性明显降低。去年，排队的191种产品几乎不可能获得注册批准。上周五，证监会召开新闻发布会，称目前正在研究完善分级基金监管安排。这说明监管部门会延续去年8月做出的停牌决定，分级基金的未来会更加严峻。

一度被视为基金行业的创新产品，如今因其交易规则带来的风险而被监管部门边缘化。分级基金可能不再像以前那么美好，但市场正在发生深刻的变化。

分级基金被监管机构边缘化并非没有原因。“这只是因为它的杠杆作用和特殊的交易规则。去年B级折价的出现，给投资者造成了重大损失，直接导致了去年8月证监会暂停分级基金发行登记。”一位券商官员表示。

去年8月，证监会在解释暂停分级基金注册的原因时表示，“分级基金机制复杂，普通投资者难以理解，前期市场出现了一些新情况。目前，证监会已暂停此类产品的注册，相关部门也在研究相关政策。”这一说法也出现在上周五证监会的例行新闻发布会上，此前的舆论猜测最终得到监管部门的证实。

这里的“机制比较复杂”，锁定的重点是B级折扣期间的转换规则。杠杆属性的分级基金b股，在去年的牛熊转换中，由大幅上涨变为大幅下跌，随后遭遇下行潮。正是因为大部分参与者对交易规则不太了解，所以当下跌趋势出现时，他们被分级基金的高溢价套利所诱惑，在产品转换日买入。转换前，分级净值下跌越多，杠杆越大，转换当天杠杆倍数超过5倍。如果买入b股，持有至转换前某个时间转换，会遇到净值下降和溢价下降的双重风险，资产大幅缩水40%。

针对分级基金的特点，很多业内人士开始提出重新考虑分级基金的定位。银河证券基金研究中心总经理胡认为，发展股票型基金是希望基金经理发挥长期投资、价值投资、理性投资、稳健投资的作用，承担专业买方机构的专业价值和买方角色，促进上市公司治理和企业价值的提升，而不是让基金经理提供杠杆工具和赌博工具。

正是因为B级有双杠杆，单方面上涨可以让投资者赚钱更快。数据显示，2014年9月至2015年6月中旬股市牛市期间，分级基金规模一度从439.2亿元扩大到3845.4亿元，增长775.6%。

高速发展不太可能再现。监管部门周五表示，将有针对性地监管分级基金，分级基金行业未来将面临更多挑战。

乙级经常出现“杠杆失灵”

监管部门所谓的机制不成熟，其实是指分级资金的贴现机制。转换前，分级净值下跌越多，杠杆越大，转换当天杠杆倍数超过5倍。如果买入b股，持有至转换前某个时间转换，会遇到净值下降和溢价下降的双重风险，资产大幅缩水40%。

在监管部门暂停注册和债券市场蓬勃发展的背景下，分级基金市场从今年开始发生了深刻的变化，A级被基金追捧，B级被市场冷落。

今年年初以来，A级的股票和价格上涨，各种来源的资金不断涌入。业内人士认为，这主要是因为债券市场蓬勃发展，A级的债务价值带动市场资金继续被追捧。另外，低风险高收益的优质资产在目前市场上极其稀缺，这也是A级的价格和份额不断上涨的原因。

数据显示，今年以来，A级二级市场价格平均上涨6.45%，整体表现突出。甲级物价指数不断创新高。相比之下，a股市场持续低迷，具有杠杆属性的B级缺乏明显的盈利效果。

值得一提的是，随着近期A级股票和价格的上涨，主流A级品种的整体隐含收益率有了较大幅度的下降，A级品种的整体隐含收益率现已创下历史新低。在A级利率规则为+3%的代表性品种中，银华稳健进步的隐含收益率从年初的4.84%下降到4.46%；而医药A等+4%代表性品种的隐含收益率从年初的5.36%下降到目前的5.257%。

至于A级的股票和价格上涨，业内人士认为，主要是因为债券市场蓬勃发展，A级的债务价值带动市场资金继续被追捧。

形成鲜明对比的是，在今年的反弹中，B级被市场冷落，产品频频“杠杆失灵”。投资者一方面抱怨自己购买的房产B增速不如万科等地产股，比不上过去的双收入。另一方面，B级净值的增速明显大于其在二级市场的增速。

有投资人告诉记者，最近看好万科A，于是买下了持有万科A股份的鹏华地产B，截至8月16日，他用杠杆买下的鹏华地产B涨幅约为万科的一半，身边的朋友也表示不再愿意用杠杆买B级，这可能是其二级市场表现不佳的原因之一。

上海证券基金分析师表示，不仅有不活跃的基金产品，还有很多成交量较大的品种。可以看出，不活跃的交易并不是B级价格表现偏差较大的主要原因，上述现象呼应了B级2%左右的平均折扣，反映了当前较低的市场风险偏好。