增长 复星医药2017年半年报点评:上半年收入实现

核心产品增速平稳，单克隆抗体药物临床进展顺利。17年上半年药品业务收入57.76亿元，增长19.12%，事业部利润9.7亿元(+13%)。核心领域，心血管类药物增长11%，代谢消化类药物增长29%，抗感染类药物增长20%，血液系统类药物增长20%，中枢神经系统类药物增长11.5%，抗肿瘤类药物增长-3%。截至目前，已有6种单克隆抗体产品(11种适应症)获准临床使用，其中利妥昔单抗和曲妥珠单抗已进入III期临床使用，重组抗PD-1人源化单克隆抗体在实体肿瘤治疗中的应用已于7月份通过CFDA临床试验注册审查。复星凯特是由该公司与世界领先的T细胞免疫治疗公司KITE合作建立的，预计将受益于诺华汽车T产品在7月中旬获得FDA专家委员会的一致批准，KTE C19产品的上市预计将加快。与此同时，8月底，美国生物技术公司Gilead同意以119亿美元的高价收购KITE，反映出其领先的市场地位。此外，公司控股子公司FosunPharma计划投资1800万美元，从美国Sandoz购买氟西汀等产品，大部分是在美国市场销售的仿制药，涵盖中枢神经系统、心血管系统、抗感染等领域，有望推动公司医药业务国际化，并有望在未来受益于一致性评价制剂出口申报等优惠政策。

获批医疗服务+在建床位超过6000张，预计保持20%的增速。17年上半年医疗服务收入10.12亿元，增长34.39%。排除16年成立温州老年医院、收购齐鲁所的影响，16年收益较同口径增长19.11%，分部利润1.3亿元(+18%)。我们预计17年医疗服务收入将保持20%以上的高增长率。公司控制的禅城、姬敏、广济、忠武医院、温州老年医院共有3018张核定床位。此外，在建的南华第二胸科医院和玉林广海投资等项目预计将提供3000多个床位。此外，青岛联合家庭医院已于上半年投入运营，广州和上海浦东的联合家庭医院也在加紧建设。

达芬奇机器人(300024)运营量增长60%，西斯拉姆申请分拆上市有望帮助医疗美容业务快速成长。17年上半年医疗器械收入15.46亿元，增长16.99%。排除17年新收购Breas的影响，营收较16年增长11.65%，分部利润2.2亿元(+16%)。该公司在mainland China和香港代表的达芬奇手术机器人数量约为12800个(16年占全年的67%)，增长60%。通过接受CML 30%的股权全资控制CML，公司有望依托CML在提升业绩的同时，加快高端医疗器械的协同发展。上半年，CML贡献净利润8837万元(占4%)。此外，该公司的控股子公司西斯兰向HKEx提交了上市申请。我们相信，Sisram有望拓宽融资渠道，加快公司医疗和美容业务的资源整合。

毛利率增长3.78个百分点，期间费用率增长3.83个百分点，每股经营现金流增长9%。2017年上半年毛利率57.24%，增长3.78个百分点；期间费用率为44.9%，上升3.83个百分点；其中，销售费用占比27.33%，上升3.12个百分点，主要是核心产品的市场开发；管理费率为14.56%，上升0.56个百分点，主要是由于R&D投资成本增加50%；财务费用率为3.01%，上升0.15个百分点。每股净经营现金流为0.4423元，同比增长9%。

内生+延伸打造整个医疗产业链的航母，维持加码评级。公司是一匹医疗/医药估值低的白马，内源和延伸两轮驱动三大业务齐头并进。由于h股的配股和公司许多产品的R&D关键期，R&D费用迅速增加。我们将17-19年的每股收益分别小幅下调至1.32元、1.56元和1.83元(原1.41元、1.67元和1.92元)，涨幅分别为18%、18%和17%，对应的市盈率分别为23倍、19倍和17倍