中国 易宪容：A股“牛市”真的没结束

a股牛市真的结束了吗？近日，瑞银首席策略师陈力在研究报告中给出了肯定的回答。但早些时候，他们也是这些国际投行的分析师，表示a股“牛市”已经到来，并将持续一年以上，股指将升至6000点以上。但目前a股牛市只持续了2个多月，上证综指只涨至3300点左右。看到股市连续几天下跌，这些人现在出来说a股的“牛市”结束了。同样的市场，同样的环境，同样的股市，在这么短的时间内变化这么快！市场变化太快了吗？还是人类的分析变化很快？看陈力的分析了。

据陈力报道，在中国股市，流动性驱动的牛市暂时告一段落，此前被低估的a股大盘股已达到“合理水平”。未来，预计收益的提高将推动中国股市的崛起。他认为，过去两个月资本入市的一些重要驱动力，包括散户入市、大规模换手、扩大融资融券等杠杆资金余额、商业银行向散户提供贷款购买股票等。，都在放缓，资本驱动的a股牛市暂时结束。

在陈力看来，未来股市上涨的动力在于企业利润的提升。企业利润能否提高取决于:第一，商品价格下跌能否帮助上市公司提高roe第二，降息后，降低贷款利率是否能提高企业投资意愿，并带来资本支出的反弹。

目前的a股牛市真的结束了吗？记得这一轮a股指数暴涨的时候，我就指出中国a股指数的上涨来得如此之快、如此之急，引发了“核裂变”形式的连锁反应，也把传统理论和模型的分析、经验和常识抛到了九霄云外。国际投资银行的分析师和国内股市的评论员都感到惊讶。既然这轮a股正在疯狂上涨，那么无论什么理论，什么模型都无法分析何时下跌，何时结束。因此，陈力表示，中国本轮a股牛市已经结束。用传统的理论和模型来分析也是不可靠和不可能的。

我还指出，本轮推动a股的三大因素是:一是政府政策做多股市的意图；第二，中国人进入股市获利的动机；第三，充分利用股市融资融券加杠杆。虽然这三个因素在2015年的表现会有所不同，但这三个基本条件不会有太大变化。既然一个好的股市的这三个基本条件依然存在，那么就用传统的分析方法来确定中国“牛市”的结束。不知道逻辑在哪里。

此外，陈力的报告还认为，中国a股要想再次好转或再次转为牛市，就必须提高上市公司的盈利能力，而企业盈利能力的提高在于商品价格的下跌能否提高企业的利润率，央行降息和RRR降息能否降低企业的融资成本。对于这些分析，也没有脱离一般的理论和模型，也没有脱离传统的股市上涨的基本思维框架。

但实际上近几年中国股市是涨是跌，和当时实体经济有多大关系，什么时候能和实体挂钩？如果国内股市的涨跌与实体经济关系不是很大，那么它的改善又怎么能以企业的盈利水平为基础呢？估计中国a股要达到这一点还得成熟，成为一个可分析的市场。但就中国股市而言，它仍然是一个不可分析的市场，不可能用一般的理论或模型来分析中国a股的基本走势。既然不可能用一般的理论来分析当前的中国股市，那么用这些理论来得出中国目前的a股牛市已经结束的结论也同样站不住脚。

由于无法分析a股牛市是否已经结束，这些国际投行不得不以一般的理论来研究和发布报告。为什么这些报道会对中国目前a股的现实想象出一个自然的结论？有两个核心问题。第一，国际投资银行一直以研究的客观性为幌子，实际上他们一直在影响市场，尤其是市场预期。投资市场的预期决定了市场的大趋势；第二，希望影响国内央行的货币政策。在他们看来，难道政府不想在中国多做a股吗？这并不太难，只要央行的货币政策宽松，就行。现在中国a股牛市已经结束，为了让a股再次牛市，有必要实施更宽松的货币政策。最近，国际投资银行一直呼吁央行放松货币政策，这是原因。

总之，用一般或传统的理论和模型来分析中国a股牛市的结束，是一个相当不靠谱的个人观点。这种观点不能解释目前中国a股的现实，也不能影响股市的预期。2015年中国a股走势应该是相当不确定的，但说a股“牛市”已经结束还为时过早，投资者要冷静观察，不需要道听途说。