公司 躲避次新股并购重组雷区

【避开次IPO并购重组雷区】目前，很多次IPO中的公司正处于停牌过程中，或者已经启动重大资产重组计划。随着监管风暴的到来，他们小心翼翼地避开了二次上市并购重组的雷区。监管更加严格的信号不断释放。8月1日晚，万达院线宣布，公司决定暂停收购万达电影和美国传奇影业的重大重组。暂停的原因之一与收购目标传奇影业的利润预测的稳定性有关。上周，有五起并购被驳回的案件。可见监管越来越严。目前，许多参与本次IPO的公司都处于停牌状态，或者已经启动了重大资产重组计划。随着监管风暴的来袭，他们小心翼翼地避开了次IPO并购的雷区。

三只新股的质感都比较好

下周，将有4只新股被购买。除了这批3只新股外，还会有最后一批花王股，因市盈率高于行业而被推迟。具体认购安排及对应的顶级认购市值如下:赵一创新(周一上海10万)、冰川网络(周二深圳10万)、op照明(周二上海17万)、花王股份(周五上海13万)。

从行业前景来看，赵一创新和冰川网络优势明显。赵一创新从事NOR闪存和Flash存储器的芯片设计，是一家没有晶圆厂的本土芯片设计企业。目前，存储芯片行业的总产值已经超过800亿美元，其中NANDFlash的产值约为306亿美元，NOR Flash约为33亿美元。尽管规模庞大，但工业产能主要被外国制造商垄断。以NOR Flash为例，索菲半导体、美光科技、王鸿电子、温邦电子等美台厂商垄断了近80%的市场份额。随着信息安全的日益重要，国内替代需求将是未来国内存储芯片爆发的核心逻辑。冰川网络属于网络游戏行业。经过十多年的发展，国内网络游戏行业已经进入了一个稳定的发展时期。2015年，中国自主开发的网络游戏销售收入达到986.7亿元，同比增长35.80%。行业未来的增长主要来自两个方面:一是国内网游用户规模仍将保持相对较快的增长速度；其次，付费用户的比例将继续增加。

从财务状况来看，赵一创新整体基本面较好。总的来说，三只新股都有不错的盈利能力。2015年净资产收益率高于25%，投入资本收益率也在20%以上；增速也比较快，近三年营业收入复合年增长率超过10%；整体资产质量也不错，资产负债率低于45%。

整体来看，赵一创新的综合素质较高:近三年营业收入和净利润的复合年增长率分别达到12.49%和35.56%，这主要是由于近年来手机内存条需求的爆发；同时，采用无晶圆厂的制造模式，公司资产小，提高了运营周转率。一方面负债率低，只有36.58%，另一方面净资产收益率提高，为31.92%。

综合来看，上述新股中，较好的是赵一创新(国产内存条龙头，未来重点在国产进口替代)和Op照明(通用照明第一梯队龙头，典型的白马品种)。

避免新的合并和重组雷区

截至目前，2014年以来上市的次新股中，有29只因规划重大资产重组或拟披露重大事项而停牌，过去6个月内进行重大资产重组计划的次新股数量已达24只；两套数据充分显示了次新股资本运营频繁的特点。考虑到近期打压新股投机，并购趋势严格，踩雷概率降低。

从上周被拒绝的五家公司的审计意见来看，标的资产的可持续盈利能力仍然是监管的重点。一个典型的例子是*ST商城，该公司计划通过非公开发行的方式收购易汽车租赁网100%的股权。标的资产在2013年和2014年连续亏损。虽然他们在2015年扭亏为盈，但承诺的2016年至2018年非净利润分别高达1.2亿元、1.9亿元和2.4亿元。审计意见认为，基础公司的可持续盈利能力非常不确定。再比如万达院线。虽然公司提出暂停收购万达影视是重大重组事项，但考虑到合并目标传奇电影的利润稳定性，部分并购指出，由于公司与监管部门沟通后决定放弃，不排除出现这种情况。

后续要注意的情况是，M&A目标的历史与承诺的业绩相差很大，可能导致失败。有重大资产重组预期的次新股，在方案披露初期可能会面临一轮价格上涨，但被IEC否决后，将面临很大的补仓概率，比如最近被否决的宁波胡阿祥、电光科技、新文化等都经历了大幅下跌。在上述推进重大资产重组的24只次新股中，尚美生态、真视觉、高伟达、天际线、福林精工等10只已进入证监会接受阶段，且大多存在难以证明收购对象可持续盈利的情况，投资者需要更加谨慎。■

　　　　兆易创新(603986) 申购代码732986 申购日期8.8 申购价格23.26元赵一创新(603986)购买代码732986购买日期8.8购买价格23.26元

基本面分析:该公司的主要业务是R&D，技术支持和销售闪存芯片及其衍生品。拟融资5.82亿元用于NOR闪存技术及产品改造项目、NAND闪存技术开发、应用及产业化项目、32位通用单片机芯片研发及产业化项目。

战略分析:全球NOR闪存厂商主要包括美光科技、索菲半导体、王鸿、Winbond等IDM企业。这些IDM企业集成了闪存芯片的设计、制造、封装和测试，由企业自己独立完成。此外，还有赵一创新、益阳科技等无晶圆厂企业。这些无晶圆厂企业只进行闪存芯片的设计，委托第三方代工厂进行制造、封装和测试。公司以无晶圆厂模式运营，IC设计企业通过委托加工向晶圆制造、包装和测试企业提供解决方案，制作成品，然后由IC设计企业销售给各种下游电子产品制造企业。公司主要产品为NOR Flash闪存芯片，广泛应用于移动终端、消费类电子产品、物联网终端、个人电脑等领域。目前，公司已获得129项专利，其中发明专利107项，实用新型专利22项。该公司虽然是国内最大的NOR Flash芯片设计企业，但市场份额只有6%，仍然远远落后于索菲半导体、中网电子等巨头，这也是公司毛利率只有28.67%的原因之一。综上所述，基于公司在NOR Flash芯片设计领域的优势，给予公司溢价待遇。

风险预警:市场竞争的风险。

　　　　冰川网络(300533) 申购日期8.9冰川网络(300533)购买日期8.9

基本面分析:公司是国内集开发运营于一体的大型网络游戏企业，主要产品是客户端游戏，包括远征OL和龙舞。目前有几个研究项目，其中《无敌传奇》是重点产品。此次计划募集9.26亿元，主要用于客户端网游产品开发项目和互联网页面游戏产品开发项目。

战略分析:全球网络游戏市场快速增长，复合年增长率为20.76%。目前国内网游主要分为三个梯队。第一梯队包括腾讯、网易、畅游、盛大、完美世界等。，都是海外上市公司；第二梯队包括广宇在线、金山游戏、冰川网、福建网龙、棕榈科技等。，其中部分是国内上市公司；行业内企业大多属于第三梯队，收入和人员规模较小，盈利能力较弱。公司是国家规划布局的重点软件企业和高新技术企业，产品获得20多项行业荣誉或奖项。经过几年的积累，公司的游戏运营模式以国内自主运营为主，与国内外运营商联合运营或授权运营已达数十家合作运营商。收入结构方面，公司第一款产品远征OL 2015年收入贡献1.7534亿元，第二款产品龙舞收入贡献1.8852亿元。两款网游产品的收入占公司营业收入的98.37%。虽然公司目前盈利能力较强，2015年毛利率高达92.55%，但此类项目单一的公司往往容易出现新产品不被市场认可的风险，未来利润充满很大的不确定性。综上所述，鉴于网络游戏行业的增长和公司的强劲盈利能力，公司被给予了溢价待遇。

风险警示:依赖某些产品的风险。

　　　　欧普照明(603515) 申购代码732515 申购日期8.9Opple Lighting (603515)购买代码732515购买日期8.9

基本面分析:公司是集R&D、生产、销售为一体的综合性照明企业。此次计划融资8.67亿元，主要用于绿色照明生产、会展中心、营销网络建设和R&D中心建设项目。

战略分析:一般照明行业作为一个整体，市场竞争充分，低端和高端规模分化明显。根据销售规模，参与企业可分为三个梯队:第一梯队年销售收入超过20亿，主要包括飞利浦、Op、NVC、佛山照明、阳光照明等。；第二梯队年销售收入5亿至20亿元，主要包括雪莱特、乐飞、矩形照明、秦商光电等。；第三梯队年销售规模不到5亿元，数量大。公司的主要产品分为四大类:家居照明灯具、光源、商业照明灯具、照明控制等产品。其中，家庭照明灯具是公司收入的主要来源，有13个系列500多个品种。公司拥有充足的人员和技术储备:截至2015年底，公司拥有300多名全职R&D人员，拥有800多项专利。目前正在申请400多项专利，新的申请集中在LED照明领域。在销售方面，中国目前有4万多家零售终端销售网点。从财务数据来看，公司的应付账款规模远大于应收账款规模，体现了公司在行业中的话语权；此外，近年来，来电者销量的增加和大宗原材料价格的下降降低了公司的产品成本，综合毛利率逐年上升。综上所述，鉴于该公司在照明领域的领先地位，给出了溢价。

风险预警:房地产行业波动的风险。

　　　　花王股份(603007) 申购代码732007 申购日期8.12 申购价格11.66元花王股份(603007)购买代码732007购买日期8.12购买价格11.66元

基本面分析:公司主要从事市政景观、旅游景观、道路绿化、房地产景观等领域的园林绿化工程设计与施工，也从事少量花卉苗木种植。拟融资3.89亿元用于景观工程分部工程及配套设计院项目投资。

战略分析:全国园林绿化行业整体市场竞争格局呈现低集中度、区域市场竞争的特点。行业主要参与者包括具有一定经营规模和行业优势地位的园林绿化企业，如东方花园、棕榈园、浦邦花园等。因为园林绿化行业是资金密集型行业，预付款覆盖整个业务流程，所以这类公司的现金流普遍较差。公司的园林绿化业务涵盖市政园林、旅游景观、房地产景观、道路绿化等领域。近年来，由于宏观经济下行，地方信贷收紧，公司项目支付效率下降。2014年和2015年，净现金流为负，存货和应收账款余额较大。如果下游客户的财务状况恶化，或者项目不能如期结算，这可能导致公司相关项目的资产减值损失，对公司的现金流和经营收入产生不利影响。所以中期要关注公司的收款情况。虽然发行市盈率超过行业市盈率，推迟三周，但主要是因为大量土木工程施工市值大、估值低的上市公司大幅降低了行业市盈率。与东方花园等其他领先的园林企业相比，该公司没有明显的溢价，投资者也无需担心上市后的违约风险。综上所述，鉴于公司在园林行业没有明显的领先优势，给予公司优惠。

风险预警:应收账款余额大导致坏账损失的风险。