价格 高善文：目前由政策引导的需求恢复仍未结束

安信证券高善文今天发布了最新的经济评论，称《人民日报》权威人士对经济的看法引起了广泛关注和讨论。这意味着经济政策的重点将从早期的需求刺激转向供给侧的结构改革，这也表明政策引导的需求复苏是冲动的。4月份的一些指标似乎显示经济动能下降，但工业品价格继续环比上涨，创下几年来的新高。考虑到水泥价格和历史模型，短期内经济应该会继续复苏。

需要警惕的是，随着企业复工范围的进一步扩大，工业品价格的上涨趋势可能已经或正在枯竭。对商品和股票市场的影响值得关注。

虽然工业品价格走势尚未确定，猪肉市场仍有一定压力，但一般消费价格的攀升过程似乎已经结束，市场对通胀的担忧将逐渐缓解。

对于目前的经济形势和争议，以类比法看问题。就像一辆陷在泥里不能动的车。司机一步一步踩下油门，发动机嗡嗡作响，汽车一动不动。司机被迫尽最大努力踩下油门。随着发动机的巨大轰鸣声，汽车突然像箭一样冲了出来。车上的乘客感受到强烈的推背感，乘客和司机都惊呆了。

于是乘客开始谈论司机的驾驶技术。有人说发动机轰鸣声太大，损坏了机器，浪费了燃油，还产生了强烈的颠簸感。有人说这是因为长期缺乏保养和维护，开车时看不到路。有人说超速感觉好，应该保持，甚至开快点，等等。

这些论点可能是正确的。但很明显，车不会一直像离弦的箭一样快速行进，速度很快就会变慢。也许前方会出现新的泥潭。

第一，经济政策变化的焦点

自3月以来，经济活动明显反弹，表现出强烈的加速感和后劲。很明显，这一轮“推背感”仍然主要来自基础设施和房地产开发投资的改善，以及相关链条的低库存补货，伴随着银行信贷供给的扩大，带有一定的“老路”色彩。

在5月初《人民日报》权威人士发表的采访文章中，他们对短期需求刺激和实体经济高杠杆表示担忧，引起了广泛关注和讨论。这意味着经济政策的重点可能会从早期的需求刺激转向供应方的结构改革。其实也说明了以政策引导为主的需求复苏是冲动的。

第二，脉搏恢复还没有结束

从制造业PMI、重点企业粗钢产量、发电煤耗等中尺度数据来看，4月份的经济动能可能弱于3月份。但是，从历史经验和最新数据表现水泥量和价格、商品房销售等。，短期的经济复苏过程可能还没有结束。例如，尽管南方最近降雨，但中国的水泥出货量仍然稳定，价格相对坚挺。

部分施工企业反映，第一季度订单仍为正值，第二季度工程施工量可以维持。近一个月一线商品房销售高位回落，房价环比下降，但二三线保持正，房价环比继续上涨。看合并，销售区域保持在一个比较高的平台上，去工业化速度比较快，有望继续形成对开发投资活动的支撑。

排除基数和价格的影响，4月份出口增速稳定在较低水平，外部需求可能暂时不会显著拖累经济动能。数据层面的一些负面变化也需要关注。比如4月份的基层调查显示，银行信贷供应可能会减弱，但这在多大程度上受到债券互换的影响，仍需等待最终财务数据的发布。自4月中下旬以来，对信用违约的担忧加剧，对企业信用债券融资活动也有一定影响。

三是PPI高于当前高点，CPI上行担忧逐渐缓解

4月份PPI环比0.7%，高于3月份，达到2011年2月以来的环比新高。这也印证了过去经济领域强烈的“推背”意识。

PPI环比反弹对应的是企业利润的提升，过去一段时间支撑了股市。然而，我们需要保持警惕。随着“推回感”的逐渐减弱和企业复工范围的进一步扩大，我们怀疑工业品价格的上涨趋势可能已经或正在枯竭，这一轮PPI的高点可能已经看到。这对商品和股市的影响值得关注。

值得注意的是，近一个月左右，原材料期货现货价格经历了一轮明显的快速涨跌，波动相当剧烈。这对其他资产价格和市场预期也有一定影响。

宏观和行业基本面的积极因素支撑年初以来的商品价格上涨，但后期市场的大幅波动应该会被情绪和资金实力明显放大。在某些品种中，交易者的囤积行为可能会加剧之前的上涨行情，后续的抛售导致小范围的踩踏。

商品的极端价格对经济的真实动能具有微弱的指向意义。但随着兴奋的消退，还是要跟踪下一个价格走势，及时把握经济链动能的变化。

4月份CPI同比2.3%，与上月持平，符合市场预期。猪肉价格持续上涨，同比仍在上涨。但生猪价格已经开始同比下跌，预计未来几个月猪肉价格也将同比下跌。

随着天气的变暖，4月份新鲜蔬菜的价格急剧下降。这一轮新鲜蔬菜的高价应该已经过去了。进一步考虑小年新鲜蔬菜的可能性，预计新鲜蔬菜价格将逐年下降。

今年华南的雨可能会对新鲜蔬菜和部分粮食生产造成很大影响，值得关注。但根据历史经验，天气扰动并不能轻易成为价格走势的主导力量。

综合来看，虽然工业品价格走势尚未确定，猪肉市场仍存在一定压力，但总体消费价格的攀升过程似乎已经结束，市场对通胀的担忧将逐步缓解。

第四，银行间资金有所改善，信贷风险继续困扰债券市场

4月下旬以来，随着资本利率、债券收益率和信用利差的提高，经济基本面改善的确认、对信用违约风险的担忧以及预期内外的各种因素给银行间市场带来了较小的流动性影响。

五一后，随着其他资产市场的调整和违约担忧的缓解，银行间资金有所改善。1日和7日资本利率分别下降10个基点和26个基点，回到过去一段时间的稳态水平。银行间利率债券和信用债券的收益率也有所下降。

但考虑到信用风险的持续暴露、监管收紧带来的影响以及未来经济脉搏回落的可能性，短期内可能难以显著缓解信用利差扩大的压力。践踏信用债券市场的风险不容忽视。

信用利差的扩大凸显了利率债券的优势。但是，等待趋势机会的出现可能需要一段时间。

5.全球增长疲软，新兴国家的资本外流增加

美国4月份新增非农就业人数低于预期，进一步压低了利率期货市场对美联储6月加息的预期。但美国就业改善趋势不变，失业率稳定，月工资增长也很强劲。

总体来看，美国经济增长虽然算不上强劲，但比较优势依然明显，中期可能形成对美元指数的强力支撑。

自2015年初实施QE协议以来，欧元区经济复苏势头可能告一段落。英国经济已经几个月没有好转了，英国退出欧盟的风险可能在其中起到了负面作用。日本的经济势头继续停滞。近日，在美元走强和日本央行口头干预的背景下，日元上行压力略有缓解。

主要新兴国家4月份的经济势头弱于3月份，经济复苏的可持续性令人怀疑。自4月底以来，新兴国家的资本外流增加，股市下跌，债券收益率上升。