2018夜夜干日日干天天 刘士余这三年：那些牵动VC/PE的日日夜夜

刘三年:影响VC/pE的那些日日夜夜

回顾过去的三年，从2016年宣布推迟注册制度，到2017年发布“最严厉”的减持新规，再到2018年我渴望a股上市制度大改革...在无数个不眠之夜，VC/pE默默见证了中国资本市场的变迁。

一个时代悄悄过去，一个时代慢慢展开。

1月26日，易会满分管证监会工作，刘接任全国供销合作总社党组副书记。2016年2月20日，时任中国农业银行行长刘在富凯大厦前与时任中国证监会主席肖钢握手，完成交接。星星移动已经三年了。

回顾过去三年，1000多个日日夜夜，刘任内证监会的一举一动都触动了无数风投/私募股权投资公司的心弦。

从2016年宣布推迟注册制度，到2017年发布“史上最严格减持”新规，再到2018年a股上市制度大改革...在无数个不眠之夜，VC/pE默默见证了中国资本市场的变迁。

2016年，风险投资的“春天”没有如期到来

2月:注册系统延期

曾几何时，注册制被VC/pE视为风险投资行业的“春天”。

时间追溯到2016年2月23日。受国务院委托，当时刚刚上任的中国证监会主席刘在全国人大常委会上发言，建议将股票发行登记制度的授权决定期延长两年，至2020年2月29日。刘表示，多层次市场体系建设和交易者成熟度还存在很多问题，不完全适应登记制度改革的实施，需要进一步探索和完善。

然后3月6日，政府工作报告发布，没有提到“实施股票发行登记制度改革”，也意味着暂停实施股票发行登记制度改革的决议已经敲定。

最终，风险投资行业期待已久的春天并没有到来。早在2015年12月27日，全国人大常委会审议通过了《关于股票发行登记制度改革的授权决定》。本决定实施期限为两年，自2016年3月1日起生效。

5月:四大行业并购暂停

刘任职之初，a股表现出跨境并购混乱、资本市场肆意标语牌等两大顽疾。2016年5月11日，证监会发布上市公司跨境并购“第一刀”，停止涉及共同基金、游戏、影视、VR行业的并购。

一项新规则唤醒了梦想家。这些行业的企业家惊呼冬天来了。对于专注于这些行业的风险投资机构来说，只能另辟蹊径。

我还记得，消息一出，VR投资人就开始讨论如何从微信集团投资的VR企业中抽回资金。新规一出台，意味着VC/pE将试图通过上市公司进行收购，高价退出二级市场的道路将被堵死。

到目前为止，很多VC/pE组织都没有轻松布局过共同基金、游戏、电影等领域，影响深远。

2017年，在IpO的大丰收下，“我也很开心，也很担心”

4月:双重创造债务即将到来

回顾2017年，证监会最先引起VC/pE对双创债的欢呼。

4月28日，证监会公开征求《创新创业型公司债券试点指导意见》意见。这是2016年双创债券试点后，证监会首次公布征求意见稿。

VC/pE开启了全新的筹款体验。传统上，私募基金的资金来源主要分为两部分，一部分是投资者投入的募集资金，另一部分是股东的资本投入。双重创造债务政策的出台，为私募股权基金引入了债务融资的可能性，为私募股权基金提供了第三种融资渠道。

如今，双创债务已经成为当地VC/pE机构青睐的一种新的融资方式。2017年5月，天途投资双创债在上海证券交易所成功发行，成为首家发行双创债的风险投资机构；同年12月，深圳创投在深圳证券交易所成功发行首只双创债——17创投S1，首次发行5.5亿元人民币，期限5年。2018年10月，基石投资也在深交所成功发行首只双创债，发行规模3.1亿元。

阿美:“历史上最严格的”减少了新规定

"我走过的最长的路，就是你还原的套路."2017年，证监会对VC/pE印象深刻，除了IpO加速迎来丰收，还有新的减持规定。

5月27日，证监会发布了一系列关于上市公司股东和董事减持股份的规定。与此同时，沪深两市首次出台完善减持制度的规则，要求大股东每三个月在二级市场减持仅1%，严厉打击“清仓式”减持...堪称历史上“最严格”的还原。

VC/pE曾经睡眠困难。这项新规对VC/pE的退出影响很大，尤其是当时接近清算的基金。有投资者直言，“我们研究认为，创业板公司上市后非工业资本的清仓期集中在12-18个月，减持新规将直接延长VC/pE的退出时间”。

创业者也可能受到影响，如果谈好股权投资或者签了合同，很有可能面临大规模违约风险。因为投资人在空之间没有退股，所以没有投票。尤其是那些即将上市的C轮公司，可能要重新规划融资。然而，从长远来看，新规的出台对中国资本市场的健康发展起到了积极的作用。

2017年夏天，在VC/pE还没来得及享受IpO的大丰收时，VC/PE就一头扎进了减持新规，重新研究退出策略。

2018年，VC/pE未能期待上市制度的重大改革

3月:a股上市制度改革

2018年初，a股上市制度改革成为VC/pE最关注的话题，中国资本市场的“BATJ梦”宣告结束。

3月9日，中国证监会主席刘明确指出，“我们将创造一些好的工具和相应的制度安排来支持新经济企业，使企业能够选择正确的方式回归a股。”

中国证监会副主席阎庆民随后发布了一个沉重的消息:中国存托凭证即将推出。CDR是解决两地法律法规问题的有效措施，有利于上市和境外退市企业重返a股上市。这是监管部门首次明确独角兽企业的退货模式。

直到3月30日，国务院同意并发布了《中国证监会关于创新型企业境内发行股票或存托凭证试点的意见》，最终取得实质性进展。

a股上市改革为国内独角兽开启了IpO“绿色通道”，并为海外巨头实施了CDR系统。有一段时间，各大“独角兽”名单飞来飞去，风险投资圈里充满了热情。

然而，短短几个月，这一切似乎都烟消云散了。独角兽成了“毒角兽”，一度翘首以待的CDR也渐渐被遗忘在角落里。现在，2018年已经完全过去了，风险投资圈还没有等到a股上市制度的重大历史变革。

10月:鼓励pE参与上市公司并购

10月19日，“私募基金”被筛选。

这一天，证监会主席刘在接受新华社采访时明确指出，鼓励私募基金通过参与非公开发行、协议转让、大宗交易等方式，购买上市公司股份，参与上市公司并购重组。

同时，刘还表示，鼓励地方政府管理的各类基金、合格的私募股权投资基金和证券公司资产管理产品单独或联合组织新的基金，帮助前景看好但暂时陷入经营困境的上市公司缓解股权质押困境，促进其健康发展。

此外，刘还表示，鼓励包括私募股权基金在内的各类资产管理机构以更加市场化的方式筹集资金，发起设立以投资民营企业为主的股权投资基金、风险投资基金和债券投资基金，积极参与民营上市公司并购重组。

一度鼓励pE参与上市公司并购。当时基石投资说，目前一级市场的很多项目估值都在15-20倍，一些新兴行业的项目更高。但很多二级市场的项目在子板块中处于领先地位，估值都在10倍以上。因为已经上市，也有很好的退出渠道和流动性，所以二级市场的企业无疑具有很好的投资价值。不知道到目前为止有多少个PEs进入了体育场。

2019年，我期待着科技创新委员会和注册系统

刘主管证监会，易会满主管。2019年，一个新的时代慢慢开始。

对于a股来说，新董事长的名字有着美好的含义，这是投资者所期待的。从外界来看，易会满上任后面临的最重要的任务无疑是科技创新板的试注册制度，这也是很多风投/PEs主要关注的问题。

1月23日，中央全面深化改革委员会召开第六次会议，审议批准了《上海证券交易所设立科技创新板和试点登记制度总体实施方案》和《上海证券交易所设立科技创新板和试点登记制度实施意见》。

会议指出，成立科技创新委员会，在上海证券交易所试点注册制度，是实施创新驱动发展战略、深化资本市场改革的重要举措。要增强资本市场对技术创新企业的包容性，重点支持关键核心技术创新，提高服务实体经济的能力。要稳步推进登记制度试点，推进发行、上市、信息披露、交易和退市等基本制度改革，建立和完善以信息披露为核心的股票发行上市制度。

如今，抓住科技创新板和注册制度的机遇几乎已经成为所有VC/pE机构的共识。不难想象，未来一年VC/pE会继续紧张，等待最新消息。只是不知道会有多少个不眠之夜。